潍柴动力(000338)周期上的加法

2017-08-03 0:00:00 | 作者:王冠桥\戴畅\翟伟

全球商用车领军企业。公司是国内最大的重型柴油发动机供应商,重卡发动机市占率近30%,控股的陕汽是国内第四大重卡企业,控股的法士特占国内重卡变速箱份额近60%,公司掌控重卡核心产业链。通过并购KION,形成了动力总成(发动机、变速箱、车桥)、整车整机(陕重汽)、液压控制(林德液压)、智能仓储(KION、德马泰克)四大产业板块。2016年实现营业收入932亿,归属上市公司股东净利润24.4亿。

重卡市场的动力从物流转向基建。7月以来重卡淡季不淡,主流企业排产饱满,背后原因是地产开工带动工程机械市场火爆,重卡行业的驱动力已由物流转向基建,我们预计这一趋势在3季度有望延续。

潍柴的经营杠杆带动单台盈利新高。潍柴折旧占营业成本比重约6.3%,净利率对规模经济的弹性最高达40%,上一轮重卡景气顶部发动机单台盈利9300元,考虑排放升级、排量提升等因素,产品结构明显优于2010年,预计本轮潍柴单台盈利的高点将突破1万元。

KION(凯傲)智能物流在欧洲获得估值溢价。潍柴2014年收购KION(并表),作为全球智能仓储龙头,预计KION今年实现600亿人民币收入、亿净利润,远期复合增速不低于10%。由于代表了未来智能工厂的方向,欧洲市场给予KION近30倍PE的估值水平。

周期上的加法,维持"增持"评级。潍柴拥有重卡产业链最强的议价能力、最好的盈利质量、最低的PB估值。目前KION市值80亿欧元,潍柴43%股比对应280亿人民币。预计本部发动机今年贡献40亿净利润,目前潍柴的市值并未充分反映KION的价值和重卡行业的景气。预计2017-2019年公司EPS分别为0.65/0.67/0.71元,维持"增持"评级。

风险提示:并购整合不及预期,下游客户销量不及预期,汇率波动风险

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