伊利股份(600887)回归常态增速 回归应有价值

2017/7/11 0:00:00 | 作者:董广阳\杨勇胜\李晓峥\欧阳予

二季度以来受行业需求改善及公司竞争策略调整效果显现,我们预计伊利收入增速将告别过去低个位数增长,回归早期10%左右常态增速,其市场竞争力也再次强化,份额持续提升。我们维持17-18年EPS0.98、1.10元,1年目标价按照18年23倍估值,目标价25元,25%空间,维持强烈推荐,伊利的价值在于每年在预期平淡时都能给予投资者出色的回报,成为长线收益冠军。

行业需求改善,公司增速加快。根据我们终端调研,今年以来乳品终端消费不断改善,同时行业促销竞争未进一步加剧,行业增速延续16H2以来的进一步改善,预计可达6%-7%。成本端方面,原奶价格年初至今稳中略降,包材价格大涨后趋于稳定,且利乐包并未涨价,对毛利率影响较市场预期略小。公司作为行业龙头,明显感受到行业的好转,2季度液奶增速预计加快近10%。

竞争策略效果显现,竞争力持续加强,市场份额明显提升。公司去年上半年竞争稍显被动,下半年调整竞争策略,及时适应行业促销,并加强市场调控,今年上半年效果逐步显现,加上品牌营销出色,公司市场份额持续提升。常温产品在安慕希、金典等重点单品持续快速增长带动下,市占率在17年春节期间提升至33.8%,酸奶等产品推动低温产品稳步提升至16.5%,17Q2受跑男等节目安慕希高端新品极为成功,使公司在该品类上显着领先于同行。

受益需求改善及竞争力加强,预计17Q2收入及扣非利润均有两位数增长。公司17Q2液态奶业务受益行业改善及市占率提升,预计能实现10%左右增长,同时奶粉业务在16Q2低基数下,料增速达到20%以上,我们预计公司17Q2收入端两位数增长,17H1整体增长7%,若剔除剥离优然牧业同比影响(16年4月剥离),17H1整体增长9%。利润端方面,由于去年同期非经常性损益较高,预计17Q2仍将有所下滑,但扣非利润增速预计超过20%。下半年起,公司白奶业务将受益农产品增值税率将从13%下降至11%,业绩有望进一步增厚。

Stonyfield收购失利,但外延扩张仍在路上。公司以8.5亿美元竞标美国有机酸奶巨头Stonyfield Farm未能中标,法国乳企巨头Lactails拿下标的。此次伊利竞标价格已为EBITDA 17倍,预计PE在31倍,显现伊利对于优秀标的,是愿意花合理甚至短期略高的价格的。宁缺勿滥,择优战略收购,这显示了伊利在外延并购上的成熟。本次未能中标并不影响外延扩张战略继续,我们期待公司有更好项目早日落地。此外,在品类外延上,基于庞大的市场和公司的产品创新优势,伊利计划四季度推出豆奶,因此达利的试水值得关注,对伊利非乳品类的首次成功具有重要意义。

投资者可能误以为去年的增速是常态,但实际上目前增速的回归才是伊利的常态,在龙头蓝筹普遍估值溢价的大背景下,我们认为10%业绩增速加上50%以上分红率的伊利,具备给予20-25倍估值的所有条件。我们认为按照一年投资回报看,给予2018年23倍估值,25元目标价,实在相当可靠(尚未给予相对同行的估值溢价)。短期增速的加快和行业内估值比较是上涨催化,公司及时有效的市场应对显示公司的竞争力仍在加强,则是估值溢价之源。我们维持17-18年EPS0.98、1.10元,给予18年23倍PE,12个月目标价25元,相比现价25%的确定性空间,是价值投资者的性价比之选。

风险提示:需求回落;新品接力不达预期。

风险提示:以上内容仅供参考,不作为投资决策依据,投资者据此操作,风险自担。股市有风险,投资需谨慎。

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